苏+家,能否成为赢家?

2019年6月23日，苏宁易购（002024）发布公告，拟以48亿人民币购买家乐福中国80%股权。一时间，此新闻霸屏各大微信公众号。

近年来，在电商冲击下，家乐福中国的经营业绩持续下滑，不断有关店的新闻出现。之前，家乐福中国曾与腾讯签署投资意向书，一度被媒体解读为家乐福中国将退出中国市场。

直到6月23日，以苏宁易购收购家乐福中国80%股权，终于尘埃落定。

一、是怎样的家乐福

48亿全现金收购，占上年末净资产比重仅5.93%，不构成重大资产重组，也无需提交股东大会审议。所以，想要从此次交易对家乐福中国进行了解，只能从收购公告而来。

收购公告显示：本次交易的标的公司名称是Carrefour ChinaHoldings N.V.（家乐福中国），于1995年进入中国大陆市场，主营大型综合超市业务。截至2019年3月，家乐福中国拥有约3000万会员，开设了210家大型综合超市、24家便利店以及6大仓储配送中心，店面总建筑面积超过400万平方米，覆盖22个省份及51个大中型城市。

而喜欢随手百度的笔者发现，据联商网编辑统计：截止到2013年12月31日，家乐福在中国大陆地区拥有门店236家。也就是说，5年多的时间里，家乐福净关店26家了。

按照中国会计准则编制的管理会计报表显示，2018年末，家乐福中国拥有总资产115.42亿元、总负债137.88亿、净资产-19.27亿、资产负债率119.46%。相比2017年末，总资产规模减少了10.83亿，降幅8.58%。

经营数据也不乐观。

2018年，家乐福实现营业收入299.58亿，同比下降7.67%；经营亏损4.12亿，净亏损5.78亿，亏损面相比2017年有所缩窄。此外，2018年息税折旧摊销前利润5.16亿，可见，利息开支和门店折旧摊销对家乐福的业绩影响不小。

数据告诉我们，家乐福的业绩确实是在下滑。亏到净资产都亏光了。

也就是这样一个业绩一直在下滑的家乐福，被给予了60亿的估值。这个估值采用的是股权价值/收入倍数这个指标来计算的。家乐福2018年收入299.58亿，此次交易采用的股权价值/收入倍数为0.2，因此计算其估值为60亿，80%股权的价值即为48亿。

而这个0.2，确实是很低。

在收购公告中，苏宁易购列举了A股同行上市公司的股权价值/收入倍数这一指标。

A股的各大商超卖场2018年股权价值/收入倍数，从0.29到1.87不等，平均值0.88、中位数0.70。而家乐福中国的估值，低于了平均值、低于了中位数，更是低于了最低值。

笔者整理了上述公司的主要财务信息和市值情况。

上表所示，家乐福与其同行的6家竞争对手比，其收入位列第二名，仅次于永辉超市；而家乐福也是亏损最大的公司，只有家乐福和人人乐在2018年亏损，其余均盈利；而家乐福的估值也是仅高于人人乐和中百集团，在同行中排名第五，家家悦、步步高、三江购物这些收入远低于家乐福的公司，其市值都高过了家乐福。

应该说，收入的下滑、持续的亏损是家乐福估值低的主要原因。

二、又是怎样的苏宁易购

苏宁易购的前身要追溯到1996年的江苏苏宁交家电有限公司，2000年公司整体变更为苏宁电器连锁集团股份有限公司，2001年更名为苏宁电器股份有限公司，2004年，挂牌深交所上市，2013年更名为苏宁云商集团股份有限公司，2018年再次更名为苏宁易购集团股份有限公司。

近3年，苏宁易购主要财务指标如下：

概括起来——收入大幅增长、亏损持续扩大、烧钱一直都在。

（注：2018年营业收入分产品情况，单位：人民币千元）

从分产品来看，通讯产品和小家电是苏宁易购最畅销的产品，合计销售占比接近50%。其中小家电的增长明显。2017年，小家电等产品的销售收入338.59亿，2018年增长到570.38亿，增幅高达68.46%。

从毛利率角度来看——

收入排名前三的产品中，通讯产品和数码及IT产品的毛利率比较低，都在个位数级别。其他产品的毛利率在17-19%区间，近三年略有提高。2018年综合毛利率13.30%，较2017年增幅比较明显。

而经营活动净现金流的情况直接说明了，苏宁易购的烧钱现状。

所以，苏宁易购处于持续烧钱、销售大幅提升、亏损大幅增加的状态。

同时，近几年苏宁易购也不断的在买买买。

收购天天快递、收购红孩子……苏宁易购截至2018年末商誉原值达到了27.79亿。

三、苏宁易购收购了家乐福会怎样

当然，苏宁易购对家乐福的收购是其布局智慧零售的环节之一，通过收购家乐福，苏宁易购力求加速公司大块消品类的发展，构建苏宁易购全场景零售业态等。

不过，从财务指标上来看，可能短时间内还不会见效。

并入家乐福80%股权之后，苏宁易购的收入会有比较明显的增长，但是，家乐福的亏损会对本身在归母扣非净利润上都持续负数的苏宁易购“雪上加霜”；同时，家乐福的负净资产状态，也会让苏宁易购背上一定的负债压力。

而从报表上看，苏宁易购会增加约63亿的商誉（48亿溢价减去-19.27亿净资产*80%），已经远远超过了目前的商誉价值，商誉原值合计将达到90亿。自然，其商誉减值也会成为悬在苏宁易购头上的剑。

 未来，苏宁易购与家乐福能否有效融合，能否实现1+1＞2，能否实现苏+家=赢家。

值得用未来的时间来期待和验证！