读书|基于市盈率和市净率,看公司估值的高低

公司估值，是一件非常复杂的事情，是“艺术”与 “技术”的平衡。

投资人Dr.2曾说：

数学模型的意义是为了给我们一个大概的估值区间，而投资是一个动态博弈的过程，有感觉的成分，也有耐心、运气、胆量和勇气，还要和人性的贪婪、恐惧、丑陋和自私做斗争。

其中，数学模型就是估值的“技术”部分，而博弈则是估值的“艺术”部分。

所以，虽然“评估公司的内在价值”是投资最重要的事情，但还真不是一个指标就能体现公司估值的高低。市盈率和市净率指标是很常用的指标，也是相对容易得到的指标，但也有一些局限性。

指标的计算逻辑

市盈率（PE）是市场广泛应用的一个指标，大概可以说：人人都知道PE。

市盈率PE的计算逻辑很简单：PE = 每股价格/每股盈利，体现的是股价相对于当前利润的溢价倍数。

基于PE对公司估值， 其实质是公司的价值相对于利润有多少溢价。

PE的倒数是股息收益率，也可以理解为投资回报率。理论上说，市盈率越高，股息收益率就越低，投资人的风险可能也就越大。

市净率（PB）在价值投资之父格雷厄姆时代，就已经备受重视了，他曾说：

公众在买卖公司股票前至少应关注下他们的账面价值，如果足够聪明的话，至少应该告诉自己实际成本到底是多少，而且还要明白将自己的货币换成了何种资产。

市净率（PB）的计算逻辑同样很简单：PB = 每股价格/每股净资产，体现的是股价相对于当前净资产的溢价倍数。

基于PB对公司估值，其实质是看公司的价值相对于公司净资产有多少溢价。市净率越低，也就意味着所花的钱换来的资产越多。

市盈率和市净率的局限性

从市盈率PE的计算公式，可以看出，基于PE的估值，侧重的是公司的当期利润。但是，利润本身有很多“不确定性”。

1、从财务核算的角度，因为财务估计和假设的艺术，会计利润有很大的调节空间。如果公司的“利润”有水分，并不是公司真实的业绩，那么，急于利润的估值，自然也会有很大的偏差。

2、会计利润不等于公司的“盈利能力”。公司利润的来源有很多途径，可以是主营业务创造的利润，也可能是投资收益，甚至可能是政府补贴、资产处置等营业外的收入带来的利润。这些无法持续的非主营业务利润，同样会给估值带来很大的偏差。

3、利润的质量在于利润能否转化为现金。从公司经营的实际来说，利润只是一个账面数字，只有利润转变为现金，才能给投资者带来实质性的回报。如果利润的质量不可靠，那么基于利润的估值同样也会失真。

4、利润的波动性。公司在不同经济周期和行业周期，盈利状况会有很大变化，在景气周期和不景气周期，急于利润的估值会有完全不同的结果，同样会让估值有偏差。

以上，都是在基于PE对公司进行估值时，需要注意的场景。在对公司进行估值前，需要有较长时间的尽职调查，其实也是为了弄清楚公司的真是经营状况。

相对来说，净资产不像利润那么样对市场非常敏感，有很强的波动性，净资产稳定程度相对要更高一些，尤其是重资产行业，所以，相对于市盈率（PE），市净率（PB）有更好的稳定性和连续性。

但是，基于市净率PB的估值，同样也有需要关注的点。

首先，是资产的质量和水分。按照会计准则要求，公司的账面资产通常采用历史成本计量，按照使用年限逐年摊销。这背后，就有不小的调节空间，已经停工的生产线，已经被新技术淘汰的设备，已经没有市场价值的专利，这些如果还留在账面，那就会让PB有偏离。再比如年初爆雷的商誉，也是值得质疑的一项资产。

其次，是资产的安全性。虽然PB使用的是净资产，但是如果公司的资产负债率很高，资产结构有较大风险，未来也可能有流动性危机，那公司净资产的安全性就要大打折扣，基于PB的估值就有待商榷。

最后，公司的竞争优势很难用资产来衡量。现有的会计准则最早是基于传统制造行业，可以衡量公司的有形资产，但并不能对公司的无形资产进行有效的衡量，典型的比如品牌价值、人力资源、客户群体，这些其实也是公司竞争优势中非常关键的一部分，却很难量化。比如可口可乐，它的品牌价值就很难衡量，再比如互联网行业的轻资产公司，比如亚马逊和FaceBook，最核心的竞争优势就是用户数，也很难在资产中衡量。

以上三点，也让单基于PB进行估值，有了一定局限性。

所以，市净率还需要与净资产收益率紧密挂钩。投资人李杰总结了看PB的核心：

考察市净率其实是考察净资产收益率的态势，必须要考察3个维度：

公司竞争优势充分展示后的收益率高度；竞争优势所能达到的持久度；净资产技术的福利增长情况。

PE与PB的组合

不管是市盈率PE还是市净率PB，都能反应公司的定价状况，但都局限于某一个估值的维度，市盈率是对市场敏感的利润，市净率是稳定性较强的净资产。

从投资的角度，要想确定公司估值的高低，可能更需要组合各项指标，进行综合衡量，同时也要结合考虑外部环境、行业周期等各项因素。

当公司的估值同时吻合低PE、低PB时，那很可能是市场情绪已经到底点，或者处在行业周期的低谷，此时的公司估值可以说是很低的。但是，需要注意，只有好公司在低PE、低PB时，才是真的便宜，行业中的差公司，极大概率会被淘汰出局。

当公司的估值同时达到高PE、高PB时，通常是在牛市的定点，或者是行业高速增长周期，前者如2007的大牛市，后者如近期的独角兽公司。这时的公司估值，极大概率是很高的，也常常意味着高风险。除非公司能在充分竞争后脱颖而出，形成极具竞争优势的垄断地位，比如现在的亚马逊。但这个概率很低，就像优步、滴滴和美团，未来其实还是有很多不确定性。

估值，从来都是一个复杂的问题，没有一个可以放之四海而皆准“万能公式”。

用不同的视角对公司进行估值比较，能有更完整的判断，但是，如果不深入理解公司的业务特点和发展现状，不了解公司所处的环境，只专注于数字，可能就会因“顾此失彼”而忘了估值的“艺术性”。